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日信证券:防御为上

发布时间:2019-12-04 16:17:42

日信证券:防御为上 201 -04-17 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

投资要点:

本报告试图解答以下几个问题:

(1)在当前宏观经济背景下,在各类资产中,配置股票是不是最优选择?(2)如果配置股票是最优选择,那么什么行业的股票可以获得绝对超额收益?如果配置股票不是最优选择,那么对于偏股型基金而言,什么行业的股票可以获得相对收益?( )在上述判断基础上,由于各个子行业存在较大差异性,能否通过一些指标更精确地选出较好的子行业?第1个问题,我们通过大类资产配置来回答,第2个问题我们通过宏观行业配置来回答,第 个问题,我们通过我们构建的“三维模型”来回答。

大类资产配置——股票是否是最优资产国外实证研究证明,资产配置在总投资回报中非常重要。不同基金绩效差异,资产配置可以解释40%;同一基金回报随时间波动中,资产配置可以解释90%;同一基金总回报中,资产配置可以解释100%。

美林投资时钟为我们提供了资产配置的思路和框架。中美在经济周期四个阶段下最优和次优资产配置基本相同,我们认为具有借鉴意义,结果如下:

衰退阶段:两国相同点在于债券最优,现金次之。此阶段选取债券是最优选择,而股票和商品则是负收益,需回避;复苏阶段:两国相同点在于股票最优,中国商品次之,美国债券次之。

此阶段股票是最优选择,债券收益也不错。分歧在于大宗商品,由于复苏阶段我们只取了中国一期数据,这一期中国的背景是“四万亿”投资拉动了投资需求,大宗商品跟涨,以后在中国再出“四万亿”的可能性小,故以美国为准;过热阶段:中国股票最优,商品次之;美国商品最优,股票次之。在过热阶段商品和股票都是不错的选择,都能够取得不错收益;滞胀阶段:中国和美国都是商品最优。

在二季度,从大类资产配置的角度而言,股票不是最优选择,甚至是需要回避的品种,获得相对收益乃可行之道。股市是对预期的反映,目前需要考虑二季度以后的状况。在二季度之后,我们认为经济演绎的方向可能有两个:一是再次进入衰退,二是轻微滞胀(“胀”的标准为是否超过 %),过热和继续复苏的可能性则较小。无论是衰退还是滞胀,股票都不是最优配置,在衰退阶段债券是最优配置,在滞胀阶段大宗商品是最优配置,而股票获取相对收益则提上日程。

宏观行业配置——配置什么行业的股票在大类资产配置的基础分析上,我们认为二季度股票获得绝对收益比较困难,而获取相对收益则是策略重点。我们建议,以控制仓位为主,对于偏股型基金,在有仓位要求的前提下,注重防御。

中国第二季度乃至第三季度处于弱复苏后期和轻微滞胀的可能性大,参考美林投资时钟在中国股市的实证经验,建议在控制仓位的基础上,以防御为主,在行业选择上,建议配置食品、农业、纺织服装、石油石化、传媒、公用事业、房地产和建材。

(1)按历史经验,可以配置的行业有食品饮料、医药、农业、纺织服装、石油石化、传媒和公用事业。但是,结合到现实状况,目前在反腐背景下,白酒利空尚未出尽,食品饮料行业中的白酒建议回避,而食品可以配置;医药前期涨幅较大,近期回调明显,建议回调后介入;(2)按历史经验,需要回避的有银行、非银行金融、房地产、汽车、煤炭、有色、钢铁和机械等周期性行业。但是,结合到现实状况,春季开工来临,建材行业有季节性机会,另外房地产行业从1月份已经开始回调,在“国五条”出台后,利空暂时出尽,而且上半年地产业绩较好,从相对收益的角度来看,房地产比较安全。

从“三维模型”跟踪和选择工业子行业我们构建了“三维模型”来跟踪和选择行业。“三维模型”重点跟踪以下三个指标:一是营业收入增长率;二是毛利率变化状况;三是行业所处的库存周期。

内在逻辑在于:净利润是众多投资者最关心的财务数据,其直接反映了企业在一定期间内的生产经营结果,因为其直观,投资者常用它来衡量一个公司或者行业的经营成果,同时,净利润的变化又影响着投资者对估值的预期。因此,我们从影响净利润变化的因素出发来跟踪和选择行业。营业收入和毛利率是净利润的基础,一个行业所处的库存周期决定了其盈利变化所处的阶段,对盈利周期预判有指示性作用。

符合我们构建的“三维模型”且能与中信二级行业指数对应起来的行业有:

.上游:无,说明上游整体不乐观;.中游:大部分中游行业不太景气,而通用设备、黑色金属、金属制品较好;.下游:从上中下游产业链上来看,相对较好,而食品、服饰、医药、林业中的木材加工盈利能力可能改善或者继续提升;.另外:公用事业中的燃气。

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